“中国美敦力”梦碎？万亿市场面临重新洗牌

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近日，微创医疗的公告引发股价巨震，被业界疑是资金链断裂，要靠发新债偿旧债。一时间，昔日龙头被推上风口浪尖。

12月5日至6日，微创医疗一则公告称，宣布计划赎回7亿美元的2026年到期的零息可转债。公告表示，接受邀请提交其现有可换股债券的合资格债券持有人将有权收取购回价，相当于结算日期现有可换股债券本金额每10万美元为9.9万美元。于本公告日期，公司已透过交易经办人收到合资格债券持有人向公司出售本金总额约为2.17亿美元的现有可换股债券的承诺。余下未偿还现有可换股债券约为4.48亿美元。

而另一份公告则称，除公告赎回可转债外，计划发行2.2亿美元的2028年到期的年息5.75%的可转债。同时声明，债券所得款项净额约为2.166亿美元，其初始换股价为每股12.779港元，较12月5日收市价每股11.56港元溢价约10.5%。对此，微创医疗表示，所得大部分净额将用于置换中期及长期境外债务。

以年利率5.75%换零息可转债，将多出约0.635亿美元的利息，微创医疗此番操作引发市场大跌下跌。截至12月6日收盘，

微创医疗收盘大跌24.91%；

“微创系”微创机器人跌9.91%；

心通医疗跌7.51%；

微创脑科学跌3.47%；

心脉医疗跌2.16%。

01

深水炸弹由来已久

事实上，微创医疗的这笔7亿美元零息可换股债券及其处置已被市场关注许久。该项融资计划可追溯至2021年6月。当时，它的初始转换价格为每股92.8163港元，较当年6月1日收市价70.05港元溢价约32.5%。

提前赎回债券通常是发生在二级市场股价远低于转股价格时的股价，这种情况下，如果公司基本面出现经营亏损，导致现金流逐年减少，资金规模逐年萎缩，其偿债能力就会受到波及。

“借新还旧”这种常规资本操作，在微创医疗的实施下，犹如投下一颗“深水炸弹”，引发市场震动。这主要归因于高息可转债发行导致的上市公司股东权益摊薄，以及此举再次凸显了微创资金状况不容乐观。

2023年上半年，微创医疗收入4.83亿美元，同比增长19.17%，从8月30日披露的财报数据不难看出，公司各业务线均取得较高收入增速，净利润较同期上涨13.17%。

奈何整体收入的增长掩盖不了净利润仍处于亏损状态的事实。

事实上，从2021年6月触及72.85港元/股的历史高价后，微创医疗股价就“一泻千里”，截至今日（12月15日）收盘报8.28港元/股，较最高点股价跌幅超85%，市值蒸发超千亿港元，目前市值约151.9亿。

另据Wind数据显示，微创医疗资产负债率连续三年多逐年上升，从2020年末的43.79%，上升到2023年6月底的59.8%；体现偿债能力的速动比率和流动比率也自2021年以来逐年下降。

而此次公告就像是压垮股东信任的最后一根稻草，短短几天微创市值缩水近百亿。

02

“拆分王”的万亿野心

微创医疗是一家成立于1998年的创新型高端医疗器械集团。目前，该集团旗下拥有50多家子公司，业务覆盖心血管及结构性心脏病、电生理及心律管理系统、骨骼与软组织修复科技等12个细分赛道。

已上市商品500余个，其产品已进入全球100多个国家的逾两万家医院，在全球范围内，平均每6秒就有一个微创®的产品被用于救治患者生命或改善其生活品质或用于帮助其催生新的生命。

创始人常兆华在创立公司时的初心是将微创医疗打造成为一家能够对标美敦力的中国医疗器械公司。董事长常兆华豪言：“微创医疗是一家有万亿市值基因的公司”。而在当时，全球“一哥”美敦力的市值也只有8000多亿人民币。

2020年，微创医疗在其股东大会上透露“12个赛道，分拆12家上市公司”，力求12个细分赛道（产业集群）里，每个板块都有一家上市公司作为旗舰。而旗下50多家子公司将通过入股、并购等形式融入这12家上市公司。

截至目前，微创已有5家子公司拆分上市:

2019年7月，心脉医疗在科创板上市;

2021年2月，心通医疗在港股上市;

2021年11月，微创机器人在港股上市;

2022年7月，微创脑科学登陆港股;

2022年8月，微电生理在科创板上市。

2023年5月18日，微创心律正式向港交所递交招股书，若能成功“IPO”，将成为微创系第6个子公司。

在国际化进程方面，为寻求新的业务增长机会，公司加快了步伐，在美国、欧洲、新加坡和以色列等多个国家和地区都有战略投资或合作项目。

近年来，其海外营收一直占公司总营收的大半江山。截止目前，微创医疗的海外营收一直高于中国营收。

2019年，海外营收占54%，中国占46%；

2020年，海外营收占55%，中国占45%；

2021年，海外营收占54%，中国占46%；

2022年，海外营收占52%，中国占48%。

在最近的投资者会议上，微创“大儿子”心脉医疗更是透露，2023年前三季度，公司的海外销售业绩显著增长。公司的Reewarm® PTX药物球囊扩张导管在巴西成功完成了首例临床植入，这也彰显着公司加速打开国际市场的决心。

为进一步拓展海外市场，心脉医疗在2023年11月宣布了新的董事长人选——Jonathan Chen。Jonathan Chen现任微创医疗首席国际业务官、洲际心律管理委员会主席和洲际骨科执行委员会委员，主要负责开拓微创在美国、欧洲和南美等地的国际市场。这一人事变动无疑将为公司未来的海外市场拓展注入新的活力。

03

“中国美敦力”梦碎？

理想很丰满，现实很骨感。微创的雄心壮志似乎早已被现实磨灭。疯狂拆分的背后，是“小儿子们”连年亏损压力山大。

2021年2月，心通医疗上市。

2019至2022年，公司营收分别为2150.20万元、1.04亿元、2.01亿元和2.51亿元；净利润分别为-1.45亿元、-3.98亿元、-1.83亿元、-4.54亿元，4年累计亏损11.8亿元。

2021年11月，微创机器人上市。

2019年和2020年未有营业收入，2021年和2022年营收分别为215万元和2160.3万元。2019年至2022年净利润分别为-6980.10万元、-2.09亿元、-5.83亿元、-11.40亿元，4年累计亏损超20亿元。

2022年7月，微创脑科学上市。

2019至2022年营收分别为1.84亿元、2.22亿元、3.82亿元和5.47亿元。2019至2021年净利润分别为4698万元、4529万元和2417万，2022年首次出现亏损，净利润为-2468万元。

2022年8月，微创电生理上市。

2022年营业收入2.6亿元，净利润297.18万元。2023年一季度，公司营业收入达5213.27万元；净利润亏损932.61万元。

5家子公司仅心脉医疗一家，实现营收与净利润稳步增长。

心脉医疗营业收入从2019年的3.34亿元增至2022年的8.97亿元，净利润从1.42亿元增至3.57亿元。其余子公司业绩表现均不佳。

据2023H1财报披露，仅三条业务线盈利：

大动脉及外周血管介入净利润2.8亿元，营收同比实现36%增长；

心血管介入净利润0.63亿元，营收同比增长42%；

神经介入净利润0.6亿元营收同比增长45%。

微创医疗试图利用资本市场特点，以“分拆”上市打造强大资本版图，实现市值和财富双增长。然而，在大刀阔斧的拆分后，仅有心脉医疗一家公司发展尚可，其余公司都仍在经历不同程度地亏损。

微创的子公司由于产品研发时间过长，对市场需求判断不准确等原因，分拆后疯狂吸血母公司，造成母公司市值一降再降。

当前，整个“微创系”6家上市公司的市值总和约700亿元人民币，与“万亿市值”相差十万八千里，“中国美敦力”似乎只是微创的黄粱一梦。

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高研发狂魔能否守住江山？

此次“借新偿旧”危机后，为刺激股价上涨，微创医疗在12月11日“紧急”公告，称集团目前主要业务保持稳定增长，董事和管理层对集团发展充满信心。2023年年初至今，集团及联营公司已累计有33款产品获得国家药品监督管理局（NMPA）颁发的三类医疗器械注册证，或完成重要注册变更。

此外，2024年即将获批上市的重点产品，如：冠脉旋磨系统、冠脉冲击波球囊导管系统、ENO™系列磁共振相容起搏器、第三代TAVI产品等，有望构成新的增长引擎。

尽管目前盈利被投资者质疑，但是作为“全球研发支出榜一”，微创的实力仍不容小觑。

2023年2月，《医疗设计》杂志公布了最新一期百强榜，评选出了全球医疗器械行业最高研发支出和项目的十家公司，其中微创以占收入38.2%（297,800,000美元）的研发支出，位列榜首。

微创在中国上海、苏州、嘉兴、深圳，美国尔湾、孟菲斯、波士顿，法国巴黎近郊，意大利米兰近郊，德国亚琛，英国牛津，多米尼加圣多明各，印度孟买和哥斯达黎加圣何塞等地均建有主要生产（研发）基地，形成了全球化的研发、生产、营销和服务网络。

微创医疗已成立25年，从最初的心血管领域到如今12细分赛道齐发，从一览众山小到高处不胜寒，此次资本市场给微创带来的重创，是否会使其一蹶不振？

迷恋“资本游戏”的拆分狂魔，究竟会引火烧身还是浴火重生，倘若折戟，那这万亿市场又将是谁的江山？